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| 內容簡介： |
现代市场经济体系下，资本杠杆越高，杠杆效果越大。然而，资本杠杆的乘数效应是把“双刃剑”，当资本杠杆获利等于或高于预期时，其带来的报酬将是加乘的；相反，当获利低于预期，甚至发生严重亏损时，就有可能快速加大亏损面、营运中断和破产清算，甚至会带来系统性风险，发生严重金融危机和经济危机。
本书聚焦于金融科技下资本杠杆管理，主要研究了基于资本杠杆的商业银行业务风险控制、基于市场竞争的国有企业杠杆率管理、基于金融科技的杠杆约束和基于杠杆的管理层收购等四个方面的内容，为稳妥发展金融科技，加快金融机构数字化转型，强化监管科技运用和金融创新风险评估，探索建立创新产品纠偏和暂停机制下巧用资本杠杆，实现高质量稳健发展的方法与路径。
本书对从事金融和管理研究的学者、企业经营管理者，具有重要的参考价值。
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| 關於作者： |
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魏成龙，博士、教授，北京师范大学金融创新与规制方向博士研究生导师，兼任中国企业管理研究会常务副理事长，中国资本研究院院长，北京珠力融投资本管理有限公司创始合伙人、董事长。
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| 目錄：
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章 基于资本杠杆的商业银行业务风险控制
节 绪论
一、杠杆是中国股市震荡的重要影响因素
二、 杠杆率控制的价值
三、基于杠杆周期律的应对策略
四、资本杠杆控制面临的核心问题
五、资本杠杆控制研究方法与核心内容
第二节 资本杠杆相关研究成果借鉴
一、 杠杆率变化的经济效应
二、中国宏观杠杆率分析
三、企业股权质押行为
第三节 中国企业杠杆率
一、中国宏观杠杆率演进
二、中国非金融企业杠杆率分析
三、非金融企业杠杆率变化对企业自身影响
四、非金融企业杠杆率管理建议
第四节 企业杠杆率与股票价格波动
一、中国非金融企业杠杆率
二、不同属性上市企业及行业杠杆率
三、企业资本结构对资产价格的影响
四、非金融企业杠杆率管理建议
第五节 银行股票质押业务
一、股票质押业务
二、股票质押的发展与现状
三、股票质押市场风险剖析
第六节 研究结论
第二章 基于市场竞争的国有企业杠杆率管理
节 绪论
一、 结构性去杠杆问题
二、国有企业杠杆率影响因素的研究价值
三、构建双重差分模型，分析市场竞争对于国有企业杠杆率的影响
四、基于市场竞争的国有企业杠杆率管理
第二节 相关研究成果借鉴
一、国有企业分类改革
二、杠杆率相关理论研究
三、市场竞争测量研究
四、国有企业去杠杆
第三节 理论分析与研究假设
一、 杠杆率相关理论
二、权衡理论与杠杆率水平
三、国有企业杠杆率的影响机制
四、市场竞争与外资进入关系分析
五、市场竞争与国有企业杠杆率的关系
六、市场竞争与不同类别国有企业杠杆率的关系
第四节 研究设计与实证分析
一、国有企业杠杆率特征分析
二、研究设计
三、实证分析
四、结果讨论
第五节 进一步分析与讨论
一、基于区域分类讨论
二、国有企业稳杠杆机制
三、局限性与展望
第三章 基于金融科技的杠杆约束
节 绪论
一、科技创新与金融创新系统要素的有效匹配与互动耦合
二、基于金融科技的融资与投资研究的价值
三、国内外相关文献成果借鉴
四、研究内容、方法与创新
第二节 理论基础与研究假设
一、理论基础
二、研究假设
第三节 金融科技指数测算
一、构建金融科技指数的思路
二、金融科技指数的合成
三、金融科技指数的构建
第四节 实证研究设计
一、金融科技对融资约束影响的实证研究
二、金融科技对投资不足影响的实证研究
三、融资约束中介作用的实证研究
第五节 实证结果分析
一、金融科技对融资约束的影响检验
二、金融科技对投资不足的影响检验
三、融资约束的中介效应检验
第六节 研究结论与政策建议
一、主要结论
二、政策建议
第四章 基于杠杆的管理层收购
节 杠杆收购的性质
一、杠杆收购的特点与优势
二、杠杆收购的类型
第二节 杠杆收购的发展
一、杠杆收购的兴起
二、杠杆收购的兴盛
三、杠杆收购的受阻
第三节 杠杆收购的运作
一、成功的杠杆收购交易的基本条件
二、杠杆收购的基本流程
第四节 杠杆收购的融资体系
一、杠杆收购融资体系的特征
二、杠杆收购融资体系形成的环境
三、杠杆收购融资体系的内容及安排
第五节 管理层收购（MBO）
一、管理层收购的性质
二、管理层收购的运作
三、MBO后的整合
四、我国早期上市公司管理层收购
五、实施管理层收购的模式
第六节 案例一：双汇巧用杠杆成为世界中国肉类品牌
一、双汇集团的曲线MB0
二、双汇集团MB0的理论与实践启示
第七节 案例二：杠杆失控致使德隆神话破灭
一、德隆集团资本杠杆事件背景
二、德隆集团高杠杆带来的危机
三、德隆神话破灭的原因
四、德隆集团高杠杆失控事件的启示
参考文献
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| 內容試閱：
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《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》把科技强国放在了很重要的位置，而科技企业也是资本市场未来的动力。
从深化金融供给侧结构性改革看，应着力健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系，构建金融有效支持实体经济的体制机制；完善资本市场基础制度，健全多层次资本市场体系，大力发展机构投资者，提高直接融资特别是股权融资比重。全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高上市公司质量。深化新三板改革。完善市场化债券发行机制，稳步扩大债券市场规模，丰富债券品种，发行长期国债和基础设施长期债券。完善投资者保护制度和存款保险制度。完善现代金融监管体系，补齐监管制度短板，在审慎监管前提下有序推进金融创新，健全风险全覆盖监管框架，提高金融监管透明度和法治化水平。稳妥发展金融科技，加快金融机构数字化转型。强化监管科技运用和金融创新风险评估，探索建立创新产品纠偏和暂停机制。
从强化国家战略科技力量看，在事关国家安全和发展全局的基础核心领域，制定实施战略性科学计划和科学工程；支持北京、上海及粤港澳大湾区形成国际科技创新中心，建设北京怀柔、上海张江、粤港澳大湾区及安徽合肥综合性国家科学中心，支持有条件的地方建设区域科技创新中心；实施更大力度的研发费用加计扣除、高新技术企业税收优惠等普惠性政策。
从深入实施制造强国战略看，应实施产业基础再造工程，加快补齐基础零部件及元器件、基础软件、基础材料、基础工艺和产业技术基础等瓶颈短板；聚焦新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保以及航空航天、海洋装备等战略性新兴产业，加快关键核心技术创新应用，增强要素保障能力，培育壮大产业发展新动能。在类脑智能、量子信息、基因技术、未来网络、深海空天开发、氢能与储能等前沿科技和产业变革领域，组织实施未来产业孵化与加速计划，谋划布局一批未来产业。
从建设现代化基础设施体系看，加快5G网络规模化部署，用户普及率提高到56%，推广升级千兆光纤网络；推进能源革命，建设清洁低碳、安全高效的能源体系，提高能源供给保障能力。
从加快数字化发展，设数字中国看，聚焦高端芯片、操作系统、人工智能关键算法、传感器等关键领域，加快推进基础理论、基础算法、装备材料等研发突破与迭代应用；培育壮大人工智能、大数据、区块链、云计算、网络安全等新兴数字产业，提升通信设备、核心电子元器件、关键软件等产业水平；构建基于5G的应用场景和产业生态，在智能交通、智慧物流、智慧能源、智慧医疗等重点领域开展试点示范。
本书聚焦于金融科技下资本杠杆管理，主要研究了基于资本杠杆的商业银行业务风险控制、基于市场竞争的国有企业杠杆率管理、基于金融科技的杠杆约束及基于杠杆的管理层收购等四个方面的内容。
一、基于资本杠杆的商业银行业务风险控制
1.资本杠杆率是衡量宏观经济主体和债务可持续性的重要指标，在“控风险”的同时要兼顾“稳增长”
从国际上看，中国宏观总杠杆率水平在全球范围内处于中等偏上水准，中国非金融企业杠杆率水平较高，政府和居民杠杆率处于较低水平，中国偿债比率在各国之中排名中等靠前；非金融企业杠杆率在中国宏观总杠杆率中所占比重；整体经济持续下行和企业重复产能建设导致杠杆持续扩张，金融体系的不完善，财政支出扩张和货币金融宽松等，是推高企业杠杆率的主要因素。因此，资本杠杆率的管理应该在“控风险”的同时要兼顾“稳增长”。应该压减政府支出规模，严控地方政府的过度投资行为，为企业特别是民营企业营造宽松的融资环境硬化国有企业预算约束，平等对待各类所有制企业，并结合企业生命周期所处阶段以及杠杆率期限结构特征的不同而采取差异化策略。
2.资金是企业财务的源头动力，是企业在日益激烈竞争的市场中发展的关键，企业的融资能力往往是决定企业发展壮大的主要影响因素
从企业属性来看，国有企业杠杆率一般为先升后降，民营企业则与国有企业变化趋势相反。企业的财务杠杆或杠杆率水平的变化，都能够影响到企业的偿债能力以及融资能力。企业在提升自身实力的基础上，可以合理利用负债筹资。因此，企业在管理决策时，需要根据宏观经济发展周期和企业自身的发展状况设置合理的财务杠杆水平，在严格控制风险的同时，发挥财务杠杆撬动更多资金的作用，让其有益于企业本身产品的革新和经营规模的扩大。
3.股票质押业务本质是指个人或企业将持有的证券（主要为股票）作为质押品，向券商、银行、信托等融资的行为
中国股票质押业务发展可以分为“爆发、震荡、恢复和萎缩”四个阶段，当前股票质押业务发展整体呈现质押规模相比2019年底有所回升；质押率总体呈下降趋势；大股东质押比例80%以上；质押公司数量从2015年以来首度下降；小市值的企业质押比例较高；主板企业质押率增长迅速；公司估值与质押比例之间呈U型关系；从质押股份市值来看，信息技术、工业、材料、可选消费和医疗保健等质押规模较大。股票质押业务的风险主要来自个股价值的波动和资本市场的变动，设置合理的质押率、预警线和平仓线，是预防业务风险的主要手段。因此，股票质押业务要通过行业筛选和上市公司质押比例等可以选择相对合适的业务对象；根据政策要求和市场管控能力，选择合适的金融机构；在选定业务对象之后，应根据市场情况、同业情况拟订相应的质押率，并适时调整，同时设定合理的警戒线和平仓线，以进一步防范市场风险；还应注意到个股风险与整体风险的差异性。
二、基于市场竞争的国有企业杠杆率管理
为推动国有企业精准化改革，2015年，中共中央、国务院印发《关于深化国有企业改革的指导意见》，提出将国有企业分为商业类和公益类，商业类又进一步分为竞争性国企和功能性国企，并针对不同类别国有企业采取不同的改革措施。2019年中央经济工作会议指出，要坚决打好三大攻坚战，保持宏观杠杆率基本稳定。我国杠杆率的部门是企业部门，国有企业聚集了2/3以上的企业债务，杠杆率水平较高。因此，结构性去杠杆主要是国有企业去杠杆，要确保宏观杠杆率基本稳定，就要确保国有企业杠杆率稳定。为应对新冠肺炎疫情对企业造成的冲击，我国采取了积极的财政政策和宽松的货币政策，促使企业提高复工率，加快恢复生产活动，也不可避免带来宏观杠杆率上升。要避免新冠肺炎疫情冲击去杠杆成果，就需要进一步讨论国有企业杠杆率的影响因素。
1.探讨国有企业杠杆率的影响因素
本章致力于探讨国有企业杠杆率的影响因素，结合分类改革背景，讨论针对商业类和公益类国有企业杠杆率的影响趋势，并从市场竞争层面探究稳定国有企业杠杆率，促进经济高质量发展的方法和路径。聚焦于市场竞争对国有企业杠杆率的影响，结合分类改革背景，以现代资本结构的权衡理论为理论基础，运用Christiano的理论框架为模型，以2001—2016年中国工业经济数据库中的年度数据为数据来源，通过比对2002年和2011年修改版《指导目录》，分析不同产业类别允许外商投资变化情况，衡量特定行业市场竞争水平，并进行模型构建。
2.构建了双重差分模型探讨市场竞争对国有企业杠杆率的影响，对国有企业杠杆率进行了平行趋势检验，对结果进行了稳健型检验和安慰剂检验
基于2002年和2011年《指导目录》比对调整的政策变动构建模型，将市场竞争程度、国有企业杠杆率、随机干扰项等纳入模型中，根据模型讨论市场竞争程度对国有企业杠杆率是否存在显著影响，并分析影响方向。将国有企业所处类别变量加入模型，讨论市场竞争程度对于不同类别国有企业杠杆率的影响方向和程度。
通过对国有企业数据库进行样本划分，将市场竞争程度增大行业的国有企业视为处理组，市场竞争程度不变行业的国有企业视为对照组，构建双重差分模型，对处理组和对照组两组样本的国有企业杠杆率做平行趋势检验，检验在市场竞争环境变化之前，两组国有企业杠杆率是否存在差异。
通过采用更多层面的样本，采用不同方法处理变量，综合考虑其他影响因素等方法进行稳健性检验。在2001—2016年间随机抽取年份作为固定年份，依据2011年版《指导目录》，随机选取某一行业作为固定行业，抽取相应的国有企业作为处理组，运用双重差分模型进行回归，进行安慰剂检验，分析随机政策对于模型估计系数的冲击效应。
3.市场竞争加大了对国有企业杠杆率有显著的正向影响
即市场竞争加剧，推高国有企业杠杆率，使得国有企业杠杆率平均提高1.72%。对于不同区域的国有企业，市场竞争程度加大对国有企业杠杆率影响不同，除西北地区影响不显著外，其他几大区域市场竞争加大均会推高当地国有企业杠杆率水平，其中对华北地区影响。本章从国有企业视角探讨企业高杠杆问题对深化国有企业改革及推动经济去杠杆具有较大的参考价值；此外，本章通过构建较为科学合理的理论与计量模型探讨国有企业高杠杆的成因，现有文献对于国有企业高杠杆的成因主要还是停留在主观的定性分析上，并且通过系统分析高杠杆的影响因素，为结构性去杠杆提供更准确、更具针对性的政策启示。
4.对于不同种类的国有企业，市场竞争对于国有企业杠杆率的影响程度存在显著差异
市场竞争程度上升对商业类国有企业杠杆率影响比公益类国有企业低3.28%。且随着市场竞争程度加大，商业类国有企业杠杆率平均上升0.19%；随着市场竞争程度加大，公益类国有企业杠杆率平均上升7.14%。即市场竞争程度加大会显著影响国有企业杠杆率，且对于商业类国有企业的影响明显小于公益类国有企业。基于国有企业分类改革思想，把国有企业划分为公益类和商业类，并探究了不同类别国有企业杠杆率的差异。考虑到不同类别国有企业改革方向不同，承担的社会责任与社会分工也不同，不同类别国有企业去杠杆路径也存在差异。随着市场竞争程度的加大，商业类国有企业会由于生产力增大，生产效益变好，生产利润加大，市场竞争优势增强，杠杆率也趋于稳定，要稳定商业类国有企业杠杆率需要保持良好的营商环境，确保市场竞争有序；公益类国有企业则由于政策性负担等导致杠杆率仍处于较高水平，要稳定杠杆率需要探索更合理的资金监管机制。
三、基于金融科技的杠杆约束
科技创新与金融创新在交互作用下不断融合成一个新研究领域，即金融科技。金融科技在全球经济浪潮中持续升温，是因为其可以助推传统金融业降低风险、提高金融效率，推动实体经济保持健康可持续的发展态势。目前我国经济处于高质量发展阶段，必须坚持以供给侧结构改革为主线，因此实体企业投资效率的提高对于我国经济转型具有重要的战略意义。然而，目前我国企业在进行投融资活动时面临着严重的融资约束和投资不足问题，金融科技的出现是否会缓解企业融资约束和投资不足问题亟待研究。基于此，本书围绕金融科技、融资约束与企业投资不足进行研究。
1.融资约束会影响企业的投资行为
通过梳理投资理论说明由于信息不对称等问题和代理问题的存在，企业会偏离投资水平。通过梳理金融相关理论说明金融科技与金融中介理论、金融功能理论、金融创新理论都高度适应，可以作用于企业的融资约束问题。因此，研究思路为，通过提高金融科技水平来缓解企业发展所面临的融资约束，进而抑制企业的投资不足。
2.构建金融科技指数，探讨金融科技对企业融资约束和投资不足的影响作用
研究结果表明，金融科技发展水平越高，能够有效缓解企业面临的融资约束，对企业的投资不足的抑制作用越大。通过构建中介效应检验模型，发现了融资约束在金融科技影响企业投资不足中的路径作用。为了反映研究期间的金融科技发展的具体情况，同时考虑到数据的可得性，金融科技指标下设三个一级指标，分别为金融科技投融资指数、金融科技社会认知指数与金融科技社会产出指数。
3.采用“现金—现金流敏感性检验模型”实证分析了我国企业普遍存在融资约束现象
金融科技的发展对企业融资约束具有一定程度的缓解作用。而且，对异质性企业进行对比分析，与国有企业相比，这种缓解作用在民营企业中更为显著。
4.考察金融科技对企业投资不足的影响
利用理查森投资效率模型的负的残差的值来衡量投资不足，并实证分析金融科技对企业投资不足的抑制作用。而且，对异质性企业进行对比分析，与国有企业相比，这种抑制作用在民营企业中更为显著。
四、基于资本杠杆的管理层收购
1.管理层收购推进了并购高潮，对资本市场的发展产生了深远影响
20世纪80年代，资本市场上出现了一种新的并购形式——杠杆收购。这种并购方式对企业界和金融界影响巨大，它不仅带动、推进了并购高潮，而且在企业机制、资本结构、金融活动等多方面产生了影响。投资银行利用这种并购方式使“小鱼吃大鱼”成为现实，并引发了20世纪80年代中后期的第四次并购浪潮。在资本市场相对成熟的西方发达国家，管理层收购（Management Buy-Out，MBO）是杠杆收购(leveraged Buy-Out ，LBO)的一种。杠杆收购是一种利用高负债融资，购买目标公司的股份，以达到控制、重组该目标公司目的，并从中获得超过正常收益回报的有效金融工具。中国的美的集团和宇通客车等国有企业运用管理层收购成功改制，成为了它们后来高质量发展的转折点。
2.双汇集团巧用资本杠杆的乘数效应，助力双汇成为世界中国肉类品牌
通过分析双汇的案例发现，万隆的专业专注集中优势资源做好要事、建立内外一致的诚信体系和不断完善的规章制度等管理创新，为双汇利用外资、改制上市和世界综合金融集团合作巧用资本杠杆的乘数效应的发挥打下了坚实基础。从双汇借助外资完成MB0和境内机构投资者与双汇管理层的博弈等过程看，双汇成功实施MB0的关键因素是与外资各取所需的合作、地方政府的配合以及管理层对境内机构投资者权益诉求的妥协。这种MB0选择是一种资本运营创新，巧用资本杠杆助力双汇成为世界中国肉类品牌。同时也为国有股权交易中的监管制度提出了新的挑战。完善相关法规制度为MBO创造有利的环境，必须强化对地方政府在国有股权转让、国企改制中的行为监管，严格透明程序，强制导入公开竞标、挂牌交易；提高境外财务投资者参与国企股权的政策门槛、合理定价和严格禁售条件；多方着手，公司内外结合加大境内机构投资者参与上市企业的公司治理的力度；不断改进上市公司的信息披露，防范内部人控制，严查关联交易，提高资产定价的公正性，引导符合全体股东长期价值的财务行为；规范资本市场，完善资本市场体系，尤其是投资银行业务创新和发展债券市场是为MBO创造良好的环境的关键。
3.盲目运用资本杠杆，加快了德隆资本神话破灭
通过德隆杠杆失控致使德隆资本神话破灭的案例分析发现，德隆团队运用中国资本市场发展初期积累的资本，通过战略投资做行业，“以资本运作为杠杆，采用四两拨千斤的原理，通过层层并购，迅速取得产业整合的控制权和操作权”的策略，利用资本杠杆收购了新疆屯河、湘火炬和合金投资。
通过注入优质资产调整产品结构，使上市公司的主业发生变化；通过并购、托管、委托加工等形式，对上市公司所处产业进行整合，优化产业结构；通过对销售网络和销售渠道的整合，扩大上市公司产品在国内和国际市场的占有率，形成规模化、垄断性经营。结果使三家公司实现了脱胎换骨的变化，成为了当时的资本神话。从1996—2000年在股票市场上三家公司的股票价格湘火炬上涨了3000%以上，合金股份涨幅达1500%，新疆屯河累计涨幅1100%。由于德隆资本杠杆管理失控，导致德隆轰然倒下。德隆集团是当初是旗下拥有177家子孙公司和19家金融机构的巨型企业集团，危机爆发后，德隆集团在整个证券市场亏空高达160亿元之巨，2004年4月13日危机爆发前，“德隆系”在资本市场运作成本约为145亿元，2001年前至少有50亿账面利润。德隆团队的核心人物锒铛入狱。高速发展缺乏业绩支撑，德隆集团没有依托主业，也没有培育主业的核心竞争优势，盲目运用资本杠杆进行扩张是失败的主因。
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